Nowoczesne instrumenty inwestycyjne – fundusze typu REIT

REIT (Real Estate Investment Trusts), to podmioty finansowe o charakterze spółek bądź funduszy, często notowanych na giełdzie papierów wartościowych, pozwalających indywidualnym (drobnym) inwestorom na zbiorowe lokowanie środków w nieruchomości.

Są one jednak również dostępne dla pozostałych inwestorów, w tym dla inwestorów instytucjonalnych. Celem działania tego przedsiębiorstwa, jest nabycie praw własności do różnych typów nieruchomości przynoszących dochód, m.in nieruchomości komercyjnych – powierzchni biurowych, hoteli, powierzchni handlowych (przede wszystkim wielkich centrów handlowych), magazynów, a także nieruchomości mieszkaniowych przeznaczonych na wynajem a następnie zarządzanie nimi i czerpanie z tego zysków. Głównym źródłem dochodów podmiotów REIT pozostają czynsze, a nie wzrost wartości nieruchomości, gdyż transakcje sprzedaży i kupna posiadanych aktywów wykonywane są jedynie w celu dopasowania składu portfela nieruchomości do bieżącej sytuacji rynkowej. Dochód REIT pochodzi zatem przede wszystkim z nieruchomości, innych aktywów bądź innych przedsięwzięć biznesowych powiązanych z nieruchomościami.                                        

Podstawy działania REIT

Przesłanką wprowadzenia rozwiązań REIT były istotne niekorzyści jakie odnotowywały instytucje zbiorowego inwestowania (fundusze inwestycyjne i spółki) w branży nieruchomości w związku z podwójnym opodatkowaniem, wynikającym z konieczności odprowadzenia podatku dochodowego od osób prawnych przy jednoczesnym opodatkowaniu dywidend wypłacanych inwestorom. W ten sposób inwestorzy indywidualni zaangażowani w podmioty pośrednio inwestujące w nieruchomości, znajdowali się w gorszym położeniu niż gdy bezpośrednio kupowali nieruchomości z zamiarem uzyskiwania dochodów czynszowych. Dochody te były opodatkowane jednym podatkiem. (por rys. 1)

Rys. 1 Korzyści podatkowe funduszu REIT w stosunku do indywidualnej inwestycji w nieruchomości, bądź inwestycji przez klasyczny fundusz inwestycyjny

Źródło: Opracowanie własne na podstawie danych ze strony reit.com

Sytuacja ta przekładała się na mniejsze zainteresowanie inwestorów funduszami zbiorowego inwestowania w nieruchomości. 

Pierwsze fundusze REIT inwestujące w nieruchomości powstały w USA w roku 1960 r. Od tego momentu w około 40 krajach na całym świecie wdrożono ustawodawstwo umożliwiające funkcjonowanie tych funduszy nieruchomości.(por. rys. 2) Obok Stanów Zjednoczonych  rynki funduszy REIT o największym znaczeniu i rozmiarze funkcjonują w Australii i Japonii, a w Europie – w Wielkiej Brytanii. W Europie pierwsze fundusze REIT pojawiły się w 1969 roku w Holandii, kolejne kraje, w których wprowadzano odpowiednie ustawodawstwo to  Belgia (1990), Francja (2003), Wielka Brytania i Niemcy (2007). W przypadku innych kontynentów - w Australii pierwsze REIT-y powstały w 1971 roku zaś okres ich szczególnie dynamicznego wzrostu to pierwsze lata ostatniej dekady XX w. gdy  załamanie się koniunktury na rynku nieruchomości w wyniku zbyt dużej podaży na rynku nieruchomości zwróciło zainteresowanie inwestorów w kierunku alternatywnych form inwestycji. Na rynkach azjatyckich pierwsze fundusze REIT rozpoczęły działalność w Japonii w 2001 roku., następnie w Singapurze w 2002 i Hongkongu w 2003. W Kanadzie REIT zadebiutowały w 1993 r., a ich ekspansja nastąpiła na przełomie XX i XXI w. W roku 2011 fundusze REIT funkcjonowały w 13 krajach Europy.

Rys. 2 Lata wprowadzenia funduszy typu REIT w głównych gospodarkach świata

Źródło: Opracowanie własne na podstawie: Sundareswaran S, Overview of REITs, Executive Director, Morgan Stanley India, 2015

Aktualnie ustawodawstwo umożliwiające funkcjonowanie podmiotów typu REIT istnieje w około 40 krajach świata. REIT-y mogą przyjmować formę spółek prawa handlowego, bądź działać jako fundusze. W krajach, w których są aktywne, cieszą się specjalnymi przywilejami podatkowymi w postaci zwolnienia z podatku dochodowego od osób prawnych (CIT).  Bez względu na ich pochodzenie z konkretnego krajowego rynku finansowego fundusze typu REIT wykazują pewne cechy wspólne. W większości krajów struktura jest zbliżona do funduszu zamkniętego zaś przeważająca część REIT-ów podlega wymogowi obowiązkowego notowania na giełdzie.

Dostarczają one inwestorom (zarówno instytucjonalnym jak i detalicznym) możliwości pośredniej inwestycji w wysokodochodowe aktywa rynku nieruchomości komercyjnych, takie jak biura, hotele, powierzchnie handlowe i in. Kluczowe charakterystyki podmiotów typu REIT to w szerokim zakresie (ponad 3/4 podmiotów) prawo własności do ukończonych nieruchomości i czerpanie przychodów z wynajmu, dywidendy oraz przychodów odsetkowych z tych aktywów. Wspólny dla większości rynków funduszy REIT jest również wymóg wypłaty znaczącej części zysków (zazwyczaj około 90%) dla posiadaczy akcji/udziałów w funduszu. Istotne znaczenie posiada uproszczona preferencyjna struktura opodatkowania z wyłączeniem podwójnego opodatkowania (tj. dublowania podatku od osób prawnych i podatku od osób fizycznych). Jednak zwolnienie z podatku dochodowego uwarunkowane jest wspomnianą wyżej wypłatą znacznej części zysków REIT (zazwyczaj 90%) do udziałowców w formie dywidendy. Podmioty rynku REIT mogą również uczestniczyć w transakcjach w podmiotami powiązanymi, pod warunkiem ich ujawnienia w celu zachowania dostatecznej transparentności, w szczególności dla inwestorów indywidualnych. 

Na największym rynku REIT - w Stanach Zjednoczonych pierwsze regulacje dotyczące tego typu podmiotów powstały w 1960 r. REIT w USA może przyjąć dowolną istniejącą postać prawną (corporation, partnership, business trust, limited liability company).  Właścicielem funduszu nie może jednak  zostać bank ani firma ubezpieczeniowa. Istnieją cztery aspekty, które muszą być spełnione aby spółka bądź fundusz zostały uznane za REIT w rozumieniu federalnego prawa podatkowego. federalnych: Struktura organizacyjna podmiotu musi mieć formę funduszu lub spółki.

Struktura aktywów podmiotu w co najmniej 75% musi być reprezentowana przez nieruchomości, środki pieniężne (gotówkę) i obligacje skarbowe (tj. aktywa o wysokiej płynności). Udział komercyjnych papierów wartościowych w portfelu REIT nie powinien przekroczyć 25%. Źródła przychodów podmiotu w co najmniej 75% muszą pochodzić z działalności powiązanej z rynkiem nieruchomości tj. czynszów, przychodów odsetkowych z kredytów hipotecznych, bądź zysków ze sprzedaży aktywów nieruchomościowych i innych źródeł związanych z nieruchomościami.  Preferencje podatkowe w postaci zwolnienia z podatków dla funduszy REIT  uwarunkowane są wysokością wypłacanej dywidendy, która nie może być niższa niż 90% wypracowanego zysku. Po spełnieniu tego warunku REIT może odliczyć wszystkie dywidendy wypłacane akcjonariuszom i unika podatków korporacyjnych na poziomie federalnym. W amerykańskich przepisach dotyczących REIT silnie podkreślany jest element  antykoncentracyjny, przeciwdziałający skupianiu nadmiernej własności w rękach ograniczonej liczby inwestorów. Fundusz REIT powinien być własnością  przynajmniej 100 osób, zaś  połowa udziałów bądź akcji musi się znajdować w rękach nie mniej niż pięciu osób. Dopuszczalny jest obejmowanie udziałów w funduszach przez nierezydentów. W przepisach podniesiony został również wymóg równego traktowania (w zakresie wysokości wypłaconej dywidendy) posiadaczy akcji tego samego typu. Fundusz REIT nie może objąć udziału w innej spółce giełdowej większego niż 10%. 

W Stanach Zjednoczonych podmioty REIT klasyfikowane są w trzech kategoriach. REIT kapitałowe (equity REIT), które są właścicielami i zarządcami nieruchomości i czerpią dochody z czynszów oraz wzrostu wartości posiadanych aktywów. REIT hipoteczne (mortgage REIT), które pożyczają pieniądze właścicielom nieruchomości bądź ich zarządcom, w sposób bezpośredni lub pośrednio poprzez nabycie pożyczek hipotecznych lub papierów wartościowych zabezpieczonych hipoteką. Źródłem dochodów tych podmiotów są odsetki od posiadanych instrumentów finansowych. REIT hybrydowe (hybrid REIT) to firmy, które czerpią dochody z obu form działalności.

W roku 2015 na rynku globalnym funkcjonowało ponad 400 REIT  o łącznej kapitalizacji rynkowej przekraczającej 1 bln USD. Globalna wartość rynku REIT jest jednak  trudna do oszacowania, gdyż nie wszystkie tego typu podmioty są notowane na giełdach. Na rynkach, na  których funkcjonowanie REIT zostało dopuszczone przez regulacje udział podmiotów tego typu w całkowitej kapitalizacji notowanych spółek na rynku nieruchomości wynosi około połowy. (por. tab. 1)

Tab. 1 Charakterystyki rynku funduszy REIT w wybranych krajach

Źródło: Opracowanie własne na podstawie: Sundareswaran S, Overview of REITs, Executive Director, Morgan Stanley India, 2015

Rys. 3 Liczba funduszy REIT notowanych w ramach indeksu FTSE NAREIT U.S. Real Estate Index Series (prawa oś) oraz wartość ich kapitalizacji (lewa oś) w mld USD w latach 1971-2015 

część 1.

Część 2.

Źródło: Opracowanie własne na podstawie danych ze strony reit.com

Podmioty  REIT notowane są na największych giełdach światowych. Istnieją osobne indeksy giełdowe  REITs obrazujące stan ich koniunktury. Do najbardziej znanych zaliczyć można amerykański FTSE NAREITS US Real Estate Index, japoński Tokyo Stock Exchange REIT Index (TSEREIT) oraz europejski European Public Real Estate Index (EPRA). Aktualnie w ramach indeksu amerykańskiego notowane są 233 fundusze, ich liczba i kapitalizacja rośnie skokowo pomimo czasowego załamania koniunktury w roku 2009. (por. rys. 3)

 

Zalety i wady formuły REIT

Charakterystyki podmiotów REIT, do których zaliczyć można ograniczoną zmienność długookresową, stałość dochodów, regularne i relatywnie wysokie dywidendy, zadowalającą płynność, niski stopień powiązania z z rynkiem akcji oraz profesjonalne zarządzanie powodują, że fundusze te są nieodłącznym elementem dobrze zdywersyfikowanego portfela inwestycyjnego. Podmioty REIT umożliwiają wykorzystanie nieruchomości jako aktywa inwestycyjnego (o wysokim dochodzie), zapewniając jednocześnie płynność inwestycji (i możliwość jej spieniężenia) taką jak na rynku papierów wartościowych akcji czy obligacji.

Największą zaletą REIT jest prosty schemat działalności. Podmioty REIT sprzedają akcje udziałowcom, zaś zgromadzony kapitał, w sposób możliwie najbardziej efektywny inwestują następnie na rynku nieruchomości. Fundusze REIT są źródłem długoterminowych, regularnych i pewnych przychodów z czynszu. Osiągnięty zysk w dużej części wypłacany jest akcjonariuszom w formie dywidendy, która nie jest opodatkowana na poziomie korporacyjnym. Podmioty REIT ułatwiają dostęp do szeroko rozumianego rynku nieruchomości, zarówno przez inwestorów indywidualnych, jak i instytucjonalnych, ze szczególnym uwzględnieniem funduszy emerytalnych. Fundusze te charakteryzują się niskimi kosztami transakcyjnymi, niewielkimi wymaganiami kapitałowymi oraz prostotą wejścia i wyjścia z inwestycji w dowolnym momencie. REIT-y dają również istotne korzyści podmiotom, które nimi zarządzają. Poza uprzywilejowaniem podatkowym, pozwalają na dywersyfikację źródeł finansowania stabilizując sytuację branży nieruchomości w długim okresie.

Inwestowanie za pośrednictwem REIT zwalnia inwestora z konieczności zarządzania nieruchomością w trakcie jej eksploatacji, a także konieczność zmiany konfiguracji portfela inwestycyjnego „na własną rękę” zgodnie ze zmieniającymi się warunkami rynkowymi. W ten sposób REIT-y mogą znacząco ograniczyć szeroko rozumiane ryzyko osobiste inwestorów.

Do najważniejszych wad związanych z podmiotami typu REIT zaliczyć można ich wysokie wymogi kapitałowe wynikające z konieczności zebrania takiej sumy kapitału na inwestycje, by odpowiednio zdywersyfikować portfel. Istnieje bowiem bezpośrednia dodatnia zależność pomiędzy strukturą rodzajową portfela i wartością aktywów oraz akcji w wolnym obrocie a wynikami finansowymi funduszu REIT. Kwestia ta jest szczególnie istotna w momencie rozpoczynania działalności wyznacza minimalną kwotę (próg wejścia) na założenie funduszu na poziomie około 50-100 mln €.

Analizy wskazują również, iż podmioty typu REIT mają tendencje do koncentrowania się na lokalnym rynku (home bias), gdzie dysponują odpowiednią wiedzą ekspercką. Jednak nadmierne poleganie na krajowych aktywach oznacza niewykorzystywanie potencjalnych zysków płynących z geograficznej dywersyfikacji portfela. Istotną kwestią pozostaje również ryzyko inwestycyjne będące pochodną ryzyka rynku nieruchomości. Wyniki spółek REIT są często lepsze od rynku, inwestowanie w nie długoterminowo chroni kapitał przed inflacją lepiej niż akcje czy złoto. Takie konkluzje można wyciągnąć analizując dane rynku amerykańskiego w latach 1972-2013.

Jednak podczas globalnego kryzysu finansowego z lat 2007-2008  indeks NAREIT All Equity REITs Index stracił na wartości ponad  60 proc., gdy jednocześnie przecena amerykańskiego indeksu cen nieruchomości  National Council of Real Estate Investment Fiduciaries (NCREIF) Property Index  wyniosła około 15 proc. (tj. czterokrotnie mniej). W okresie kryzysu kondycja większości podmiotów typu REIT na rynku USA pogorszyła się na tyle, że otrzymały zezwolenie na emisję tzw. elective stock dividends (EDS) – tj. zamiany wypłaconych dywidend na dodatkowe akcje. Analizy rynku funduszy wskazują również, że wraz z wydłużaniem się horyzontu inwestycji i okresu funkcjonowania rośnie ich współczynnik beta tj. poziom ryzyka w relacji do ryzyka rynku.

Wiesz już wszystko? Proponujemy kolejny artykuł...